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Le contexte macroéconomique devrait affecter négativement les banques européennes, notamment en dégradant la demande de crédit et le coût du risque, y compris du fait du resserrement monétaire en cours.
En même temps, étant donné la solidité actuelle des bilans et compte tenu de notre scénario macroéconomique par lequel une récession serait évitée, il nous semble que le segment bancaire ne devrait pas courir un risque systémique.
A court terme, un des risques majeurs qui s’exprime est celui de la fragmentation de la Zone Euro, causé en partie par le resserrement des conditions monétaires et par la prise en compte, à nouveau, du risque de signature par le marché. Il nous semble que ce risque devrait s’estomper si, comme nous le pensons, la BCE met en place un dispositif crédible qui permette d’éviter des mouvements spéculatifs qui viendraient amplifier de manière forte les spreads des obligations souveraines des pays de la périphérie.
Les valorisations du segment, que ce soit du point de vue boursier comme sur l’obligataire, nous semblent attrayantes en ce sens que le marché a intégré énormément de mauvaises nouvelles et semble envisager un cadre macroéconomique bien plus négatif que celui que nous considérons.
Au total, tout en étant très sélectifs sur ce segment, nous pensons que le secteur bancaire ne présente pas les risques qui semblent s’inscrire dans les prix à l’heure actuelle
Depuis début juin, les banques européennes connaissent une baisse conséquente, reculant de plus d’un peu plus de 10% (SX7E index) et sous performant les indices. Cette baisse est moindre que celle expérimentée en début d’année, allant de février à début mars, où l’indice des banques européennes a reculé de 30%.
Source : LBP AM juin 2022. Les performances passées ne préjugent pas des performances futures, et les produits présentés présentent un risque de perte en capital. La valeur de votre investissement peut fluctuer à la hausse comme à la baisse.
De manière concomitante, les spreads sur les obligations des banques se sont fortement écartés en Europe, avec une hausse amplifiée sur les banques des pays périphériques, notamment l’Italie. Mais, au total, le risque de crédit des banques n’a pas augmenté plus que le risque de crédit des entreprises non financières cette année, contrairement aux périodes de stress financier précédentes.
Source : LBP AM juin 2022. Les performances passées ne préjugent pas des performances futures, et les produits présentés présentent un risque de perte en capital. La valeur de votre investissement peut fluctuer à la hausse comme à la baisse.
Le recul des marchés a plusieurs sources :
D’une part, il traduit une conjoncture économique qui se dégrade du fait d’une montée de l’inflation, laquelle vient rogner le pouvoir d’achat des ménages et affecte négativement la demande adressée aux entreprises qui pourraient réduire leurs investissements avec des bénéfices en baisse. A ce risque vient s’ajouter le danger de voir l’approvisionnement en énergie des pays de la région être contraint du fait de la guerre en Ukraine. De cette dynamique se dégage le risque d’une récession qui viendrait détériorer la qualité des bilans des banques, avec un gonflement des mauvaises créances.
D’autre part, après avoir arrêté ses achats d’actifs (l’APP se terminera le 1er juillet), la BCE a annoncé l’accélération du resserrement de la politique monétaire afin de contrer les risques d’inflation. Les anticipations de hausse des taux d’intérêt directeurs de la BCE ont fortement augmenté à la suite des annonces de la banque centrale sur une augmentation de ses taux dès juillet, avec la possibilité d’amplifier ce pas (50 pb) dès le mois de septembre.
Toutefois, comme ceci a été souligné à maintes reprises, y compris lors de la dernière conférence de presse de la BCE à la suite de la réunion de politique monétaire, il y a un risque de fragmentation au sein de la zone dans la phase de resserrement monétaire. En effet, les pays les plus fragiles du point de vue économique et qui ont des dettes publiques élevées pourraient voir leurs conditions financières se durcir de manière trop forte. Notamment via l’application d’une prime de risque qui traduirait un danger sur la soutenabilité de leur endettement public. Une dégradation du risque souverain d’un pays de la Zone Euro pèse fortement sur les banques de ce pays compte tenu des liens politiques et financiers qui existent encore entre les banques et leur souverain au niveau national (détention de titres publics ou garantis par l’Etat par les banques et capacité de l’Etat à aider ses banques en cas de choc). Il est à noter néanmoins que la part du risque souverain dans le bilan des banques a été fortement réduit depuis la crise de la Zone Euro, alors même que le niveau des fonds propres requis était augmenté sensiblement. Nous calculons aujourd’hui, par exemple, une sensibilité de 0,4 du ratio CET1 des banques italiennes pour tout mouvement de 1% des spreads d’intérêt (le ratio CET1 s’établit à plus de 13% en moyenne pour un niveau requis inférieur ou égal à 10%).
Afin de contrer ce risque de fragmentation financière entre les pays de la Zone Euro qui viendrait empêcher une transmission « homogène » de la politique monétaire, la BCE a par le passé mis en place des mécanismes d’intervention financière, notamment par l’achat des obligations souveraines de ces pays. Un tel mécanisme n’est plus en place aujourd’hui alors que la BCE commence à normaliser sa politique monétaire, ce qui explique en partie les tensions qui se sont manifestées sur les marchés, affectant fortement les pays de la périphérie, et au premier chef l’Italie.
Nous sommes convaincus que la BCE devra mettre en place un nouveau dispositif pour éviter une dynamique qui serait néfaste à la zone dans cette phase nouvelle de normalisation de la politique monétaire. Sans la capacité d’agir pour réduire d’éventuelles pressions spéculatives sur les pays les plus fragiles, elle court le risque de créer des tensions économiques, financières et in fine politiques au sein de la Zone Euro.
Par ailleurs, à ce stade nous continuons de penser que la croissance devrait être préservée sur l’année qui vient. La dynamique d’ouverture devrait encore porter la croissance, même si celle-ci est affaiblie par l’inflation et le resserrement des conditions financières. Nous retenons une probabilité de récession à un tel horizon comme étant moyennement élevée. Par ailleurs, nous pensons que l’inflation devrait refluer très graduellement à partir de la fin de l’année, tout en restant au-dessus de la cible de 2% jusqu’au moins en 2024. Au total, la croissance du PIB de la zone euro serait de 2,9% en 2022 et 2,1% en 2023. Alors que l’inflation est projetée à 7,4% en 2022 et à 3,9% en 2023.
Ce cadre macroéconomique ne nous semble pas propice à une crise bancaire, car il n’implique pas une explosion du coût du risque alors que les taux plus élevés amélioreront à moyen terme la capacité bénéficiaire des banques. On remarquera, à ce titre, une très forte pentification des courbes de taux d’intérêt des pays de la Zone Euro - à des niveaux inédits depuis plus de 15 ans - phénomène très favorable à l’amélioration des marges des banques (qui font de la transformation en empruntant à court terme et en prêtant à long terme).